Une évaluation critique

Parmi les récentes réformes visant à rendre les systèmes financiers plus robustes, la loi américaine Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act se démarque. Bien qu’elle soit largement favorable à ses propositions, cette colonne identifie des failles dans sa conception qui ne parviennent pas à traiter les principales causes de la crise et qui conduiront à de nouvelles garanties implicites du gouvernement.
Alors que les dirigeants du monde se réunissaient au sommet du G20 pour discuter de la manière de contrôler les déséquilibres mondiaux, une question tout aussi importante s’est posée. Comment faire face aux bulles potentielles qui pourraient être causées par les politiques monétaires très accommodantes des économies occidentales?
L’argent facile pourrait affluer de l’Occident vers les économies «émergentes», y chasser potentiellement les rendements et alimenter les bulles des prix des actifs. Si cela se produit et lorsque ces bulles éclatent, nous pourrions à nouveau nous retrouver avec un choc de solvabilité important dans les secteurs financiers occidentaux. Avec des bilans publics fragiles ou du moins tendus, la meilleure option pour les gouvernements et les régulateurs de réduire ces risques pourrait bien être la stabilité financière.
L’une des questions que le G20 doit continuer de résoudre est de savoir comment concilier les différentes politiques nationales avec l’objectif de stabilité financière mondiale. Comme point de départ, les décideurs feraient bien de comprendre les politiques qui ont déjà été mises en place – ce qui fonctionne et ce qui ne fonctionne pas. Aux États-Unis, la loi Dodd-Frank adoptée plus tôt cette année représente l’ensemble des réformes le plus radical du secteur financier américain depuis la Grande Dépression. Étant donné que la crise mondiale a commencé aux États-Unis (Cecchetti 2007), il n’est pas surprenant que la réforme financière américaine soit considérée comme essentielle pour éviter de telles crises à l’avenir (Baldwin et Eichengreen 2008, Reinhart 2008, Archarya et Richardson 2009). Pourtant, alors que Dood-Frank est globalement une initiative sensée, ceux qui regardent sous la surface trouveront des zones où la conception défectueuse laisse encore le système vulnérable et exposé.
Enquête sur la loi Dodd-Frank
Dans notre livre récent, Regulating Wall Street: The Dodd-Frank Act and the New Architecture of Global Finance, nous présentons notre évaluation globale de la législation de trois manières différentes:
Des premiers principes en termes de comment la théorie économique suggère que nous devrions réglementer le secteur financier;
De manière comparative, relier les réformes proposées à celles qui ont été entreprises dans les années 1930 après la Grande Dépression;
Comment les réformes proposées auraient-elles réussi à prévenir et à gérer la crise de 2007 à 2009 si elles avaient été en place à l’époque.
Cette colonne résume certains des faits saillants.
Le but
La tâche essentielle de la loi Dodd-Frank est de répondre à la propension croissante du secteur financier à mettre en danger l’ensemble du système et, éventuellement, à être renfloué aux frais des contribuables. La loi Dodd-Frank fait-elle l’affaire? Avant de répondre à cette question, voici les faits saillants de la Loi:
Identifier et réguler le risque systémique. Met en place un Conseil du risque systémique qui peut considérer les entreprises financières non bancaires comme étant d’importance systémique, les réglementer et, en dernier recours, les dissoudre; établit également un bureau sous la tutelle du Trésor américain pour collecter, analyser et diffuser les informations pertinentes afin d’anticiper les crises futures.
Proposer de mettre fin à trop gros pour échouer. Exige des plans funéraires et des procédures de liquidation ordonnée pour le dénouement des institutions d’importance systémique, excluant le financement des liquidations par les contribuables et exigeant plutôt que la gestion des institutions défaillantes soit licenciée, les coûts de liquidation soient à la charge des actionnaires et des créanciers, et si nécessaire, ex post des prélèvements soient imposés aux autres grandes sociétés financières (survivantes).
Élargir la responsabilité et l’autorité de la Réserve fédérale. Accorde à la Fed l’autorité sur toutes les institutions systémiques et la responsabilité de préserver la stabilité financière.
Restreindre les interventions réglementaires discrétionnaires. Empêche ou limite l’aide fédérale d’urgence aux institutions individuelles.
Rétablissement d’une forme limitée de Glass-Steagall (la règle Volcker). Limite les sociétés de portefeuille bancaires à des investissements minimes dans des activités de négociation pour compte propre, telles que les fonds spéculatifs et le capital-investissement, et leur interdit de renflouer ces investissements.
Réglementation et transparence des dérivés. Fournit la compensation centrale des dérivés standardisés, la réglementation des dérivés complexes qui peuvent rester négociés de gré à gré (c’est-à-dire en dehors des plates-formes de compensation centrales), la transparence de tous les dérivés et la séparation des positions non vanilla en filiales bien capitalisées, le tout avec exceptions pour les dérivés utilisés à des fins de couverture commerciale.
En outre, la loi introduit une série de réformes pour les pratiques de prêt hypothécaire, la divulgation des fonds de couverture, la résolution des conflits dans les agences de notation, l’obligation pour les institutions de titrisation de conserver un intérêt suffisant dans les actifs sous-jacents, le contrôle des risques pour les fonds du marché monétaire et les actionnaires disent sur la rémunération et la gouvernance. Et peut-être que sa réforme la plus populaire, bien que secondaire à la crise financière, est:
Création d’un Bureau de protection financière des consommateurs (BCFP). Cela rédigera les règles régissant les services financiers aux consommateurs et les produits offerts par les banques et les non-banques.
Évaluation de la loi Dodd-Frank
La loi aborde-t-elle les principaux problèmes? Notre première réaction est qu’elle a certainement son cœur au bon endroit. Il est très encourageant de constater que l’objectif de la nouvelle réglementation du secteur financier vise explicitement à développer des outils pour traiter avec les institutions d’importance systémique. Et il s’efforce de donner aux régulateurs prudentiels l’autorité et les outils pour faire face à ce risque. L’exigence de plans funéraires pour dénouer les grandes institutions financières complexes devrait aider à démystifier leur structure organisationnelle – et les problèmes de résolution qui en découlent lorsqu’ils éprouvent de la détresse ou échouent. Si l’exigence est bien appliquée, elle pourrait servir de taxe sur la complexité, ce qui semble être une autre défaillance du marché dans la mesure où les gains privés dépassent de loin les gains sociaux.
Dans la même veine, même si le libellé final de la loi est une version très diluée de la proposition initiale, la règle Volcker limitant les investissements de négociation pour compte propre des grandes institutions financières complexes prévoit une restriction plus directe de la complexité et devrait aider à simplifier leur résolution.
La règle Volcker aborde également le risque moral découlant des garanties directes aux banques commerciales qui sont largement conçues pour protéger les systèmes de paiement et de règlement et pour garantir des prêts robustes aux ménages et aux entreprises. Grâce à la structure de la société de portefeuille bancaire, ces garanties réduisent efficacement les coûts liés à des fonctions plus cycliques et plus risquées telles que les investissements exclusifs et la gestion de fonds spéculatifs ou de fonds de capital-investissement. Pourtant, la présence des banques commerciales n’est pas critique sur ces marchés déjà florissants.
Tout aussi bienvenue est la refonte très complète des marchés de produits dérivés visant à éliminer le voile d’opacité qui a conduit les marchés à se resserrer lorsqu’un gros négociant de produits dérivés rencontre des problèmes (Bear Stearns, par exemple). La compensation centralisée des dérivés et la pression pour une plus grande transparence des prix, des volumes et des expositions – pour les régulateurs et sous une forme agrégée pour le public – devraient permettre aux marchés de mieux gérer le risque de contrepartie, en termes de tarification dans les contrats bilatéraux, ainsi que comprendre son impact probable. La loi pousse également à une plus grande transparence en soumettant les entreprises systémiques non bancaires à un examen plus strict de la part de la Fed et de la Securities and Exchange Commission.
Malgré cela, une fois lu dans toute sa splendeur, certains experts ont rejeté d’emblée le script de plus de 2 300 pages du Dodd-Frank Act. La Loi exige plus de 225 nouvelles règles financières dans 11 agences fédérales. La tentative de consolidation réglementaire a été minime et les régulateurs mêmes qui ont laissé tomber la balle dans la crise actuelle ont acquis plus, pas moins, d’autorité.
Étant donné que l’échec réglementaire massif de la crise financière doit être corrigé, quelles autres options avons-nous? Étant donné le choix entre le Congrès et les organismes de réglementation certes imparfaits qui conçoivent les procédures de mise en œuvre de la réforme financière, cela ne semble pas être une décision difficile.
Les lacunes
Cela dit, du point de vue de la mise en place d’une structure réglementaire solide et solide, la loi tombe à plat sur au moins quatre points importants:
La loi ne traite pas de la mauvaise évaluation des garanties généralisées du gouvernement dans le secteur financier.
Cela permettra à de nombreuses sociétés financières de financer leurs activités à des taux inférieurs à ceux du marché et de prendre des risques excessifs.
Les entreprises d’importance systémique devront supporter leurs propres pertes, mais pas les coûts qu’elles imposent aux autres membres du système.
Dans cette mesure, la loi ne parvient pas à s’attaquer directement à la principale source de défaillance du marché dans le secteur financier, qui est le risque systémique.
En plusieurs parties, la loi réglemente une entreprise financière par sa forme (banque) plutôt que par sa fonction (banque).
Cette caractéristique empêchera la Loi de bien gérer les nouvelles formes organisationnelles susceptibles d’émerger dans le secteur financier – pour répondre aux besoins changeants des marchés financiers mondiaux, ainsi que pour répondre aux dispositions de la Loi.
La loi fait d’importantes omissions dans la réforme et la réglementation de certaines parties du système bancaire parallèle qui sont d’importance systémique.
Il ne reconnaît pas non plus qu’il existe des marchés d’importance systémique – des regroupements de contrats et d’institutions individuels – qui doivent également être résolus de manière ordonnée en cas de gel.